恺英网络(002517)：热血传奇品类护城河牢固 新品拓展开启第二发展曲线

传奇品类护城河牢固，恺英 新品类及A I G C / V R A R 打开成长新空间。网络

   公司治理结构明显改善，热血近年来经营效益主要表现强悍。传奇1）企业初期以网页游戏发家，品类品拓2015年起转型发展手游游戏，护城河牢并且在传奇/惊喜品类中不断经营打造出了《全民奇迹MU》（全世界总计银行流水提升30亿人民币）、固新《传奇蓝月传奇》等头顶部热门产品，展开内容运营产品研发能力超群；2）公司治理结构层面，启第曲线经历了2018-2020年实际控制人失去联系、发展起诉以后，恺英营销团队及公司股东完成重新组合、网络运营回归正轨。热血企业管理团队意气风发，传奇具有手机游戏、品类品拓法律法规、金融背景，为公司合规整治服务保障。除此之外核心人物（包含中层管理者、关键技术/业务员）股权激励计划亦确保管理团队平稳，相对较高的行权总体目标亦突显对可持续发展的充足自信心；3）财务表现看，网络游戏是企业主要经济来源（占有率贴近9成，大多为传奇品类），企业2021年逐渐运营回归正轨、收益增长速度维持在50%之上；2023上半年度在没有任何新产品及其高基数的大环境下，企业归母净利仍然完成了16.7%的同比增长率，彰显了较好的运营延展性。

   游戏版号重新启动、新品上线促进游戏市场转折点往上，高新科技打开新空间。1）2022年4月起游戏版号派发多极化，新品上线推动要求释放出来，2023年Q2游戏市场一季度收益同比增加17.5%，从2021年至今首次实现一季度同期相比正增长；7月份国内手游销售市场收益更加是同比增加做到51%，市场热度持续改进；2）中远期以AIGC、VR/AR/MR、Web3为代表的高新科技、新型商业模式有希望重构游戏市场，从游戏开发、交互技术到客户体验、商业运营模式等多个方面游戏市场完成更新改造，推动游戏市场进到新成长期；3）分品类看，MMORPG为游戏市场中最重要的细分行业，IP和制作水平变成游戏平台市场竞争关键要素，有利于产品研发型游戏公司在市场竞争中脱颖而出。

   传奇品类打下商品护城河与盈利安全垫、新产品扩展打开销售业绩第二成长曲线图，AIGC/VR合理布局长久。1）企业在传奇/惊喜品类具有强悍研发能力、爆款打造出色。传奇品类层面以子公司浙江盛和为基础，其曾打造出包含《传奇蓝月传奇》（总计银行流水超40亿人民币）《霸者传奇》在内的爆品传奇手机游戏；非传奇品类层面，企业有好几个控投/参股子公司，善于牌组、SLG、魔幻游戏的建设，曾推出了《敢达争锋对决》《魔神英雄传》等高品质产品，研发管理体系十分完善；2）传奇品类优点牢固：中国现阶段传奇手机游戏市场容量约300亿、6亿用户，仍具有很大发展机会；最近中国传奇著作权争夺完毕，企业入股世纪华通并且与发行商贪玩手游战略合作协议，产品研发、IP、发售三方强强联手，有希望进一步提高市场占有率；3）非传奇品类扩展打开业绩增长室内空间：从中国市场来看，传奇以外别的品类市场占有率八成之上，借助优良的研发及资金实力，2023年至今加快对非传奇品类扩展；现在有三款商品《新石器时代》《纳萨力克之王》《仙剑奇侠传：新的开始》已经检测，测试报告优良，预计2023年内发布；此外，企业有包含《盗墓》、《斗罗》在内的几款头顶部IP手机游戏在产品研发中；IP层面，企业更加是积累了包含“刀剑神域”、“魔神英雄传”、“封天系列产品”、“倚天屠龙”在内的丰富多彩IP引流矩阵，为公司发展在一般传奇行业扩展服务保障；4）VR/AIGC合理布局领跑：企业参投VR设备厂家大朋VR，2022年初在外部创立VR精英团队、外界与幻世高新科技成立合资公司；AIGC上与上海复旦大学合作研发《斗罗大陆》IP手游游戏，最近更加是公示拟投资8亿人民币筹备数字经济的研发基地，合理布局展望，预计在高新科技所带来的浪潮之下攻占主动权。

   投资价值分析：关心商品主要表现及高新科技落地式，保持“加持”定级。大家保持财务预测，预估企业2023-25年归母净利分别是14.9/20.1/23.8亿人民币，各自同比增加10.1%/26%/16%；摊低EPS=0.69/0.94/1.11元，现阶段股票价格相匹配PE=20.8x/15.4x/13x。企业传奇品类核心竞争力显著、给予优良盈利安全垫，跨品类扩展下将会迎来更高市场潜力中的第二成长曲线图，VR/AIGC前瞻布局亦有利于领跑行业转型；根据企业相对较高的盈利可预测性和第二成长曲线很有可能，综合性绝对估值与相对估值方式，大家给与企业16.8-20.0元股价预测（相匹配24年18-22x PE），现阶段股票价格暗含20-40%的上升空间， 谨慎起见保持“加持”定级。

   风险防范：商品流水不达预估、发布节奏感未达预估、公司治理风险、监管措施风险性、商誉减值风险、减持风险等。

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