蓝天燃气(605368)：分红比例底线提升至70% 安全边际增强

　　事件：2023 年11 月16 日，蓝天公司发布《未来三年股东分红回报规划（2023-2025 年）》，燃气 2023-2025 年度现金分配的分红股利应满足“每年度以现金方式分配的利润不低于当年度实现的合并报表归属母公司所有者净利润的百分之七十”的条件。

   　　分红比例底线提升至70%，比例安全边际增强。底线公司在 2022 年发布的提升《未来三年分红回报规划（2022-2024 年）》中，根据生产经营和投资计划将分红比例分三种情形，至安分别为：1）公司处于发展成熟期、全边强无重大投资计划，际增分红比例不低于80%；2）公司处于发展成熟期、蓝天有重大投资计划，燃气分红比例不低于40%；3）公司处于发展成长期/无法区分、分红有重大投资计划，比例分红比例不低于30%。底线本次公告将分红比例底线从30%提升至70%，提升安全边际增强；按照我们对公司的归母净利润的预测（2023 年6.7亿元），2023 年公司股息率最低为6.6%（2023/11/16）。

   　　拥有长输管道稀缺资产，内生增长稳健。公司拥有4 条高压天然气长输管道，与西气东输一线/二线主干线连通，并连接中石化、山西煤层气等气源，全长 477.02 公里，输气能力25.7 亿方；同时公司还拥有2 条地方输配支线以及3980.77 公里城市燃气管网。公司年输气量稳定在17 亿方左右，多年来始终居河南首位，两项主营业务 “管道+城燃”双轮驱动，中下游一体化盈利稳定。剔除并购因素23Q3 扣非归母净利润1.61亿元，同增3.07%，内生增长稳健。

   　　2023H1 城燃价差修复0.2 元/方，燃气安装收入增幅超86%。2023H1 公司1）管道天然气：收入占比46.7%，毛利占比25.8%；气量同比下滑18.5%至4.0 亿方，系公司收购长葛蓝天后其由公司的中游管道燃气客户变为公司下游用户，气量归入城市燃气业务中所致；由于年初以来天然气市场供给紧张状况缓解，毛差同减0.19 至0.37 元/方。2）城市燃气：收入占比40.1%，毛利占比33.6%；气量同增16.4%至2.84 亿方；得益于各地顺价政策逐步推进，毛差同增0.20 至0.67 元/方。3）燃气安装：收入占比11.1%，毛利占比34.5%；单户安装费仍稳定在2660 元/户附近；随着生产安装活动的复苏及公司IPO 募投项目居民入户安装环节推进，接驳收入同比大幅增长86.4%。

   　　IPO 募投项目如期投产，期待后续稳步增长。公司2021 年IPO 募投项目“驻马店乡镇天然气利用工程”和“驻马店乡镇天然气利用工程（新蔡县）”募集资金8.7 亿元，项目于2023 中基本建设完成。项目投产后预计将带来一次性接驳安装收入以及后续持续供气增量，招股书测算募投项目将为公司贡献年均收入6.32 亿元，年均利润总额7011 万元。

   　　盈利预测与投资评级：公司具备长输管道稀缺资产，内生增长稳健；分红比例底线提升至70%，安全边际增强。我们维持2023-2025 年公司归母净利润6.7/7.4/8.1 亿元的预测，同比增速13.1%/10.0%/9.7%，对应2023-2025 年PE 10.6/9.7/8.8X（估值日2023/11/16），维持“买入”评级。

   　　风险提示：上游气源价格波动，天然气政策变化

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